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高盛:長天期美債「完全無人問津」,分析師警告債價還沒見底

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高盛交易部門主管 Rich Privorotsky 直指長天期美債仍乏人承接。彭博策略師 Simon White 的歷史比對顯示,估值雖已偏低,均值回歸與實質殖利率領先指標卻都暗示底部尚未浮現。
(前情提要: 十年期美債殖利率突破 5.2% 創 19 年新高,美股全面收黑、布蘭特原油仍居百元 )
(背景補充: PCE 偏軟救不了比特幣!公債殖利率不降,BTC 衝 85,500 後全回吐 )

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高 盛交易部門主管 Rich Privorotsky 形容,長天期美債目前「完全無人問津」。10 年期殖利率 10 月 1 日盤中衝到 5.34%,創 2002 年以來最高,10 月 2 日仍收在 5.28% 附近。

儘管 8 月 PCE 低於預期、9 月非農就業報告顯著降溫,市場因此調降聯準會主席華許 10 月再升息的機率,但長端仍沒因此喘口氣。在 Privorotsky 看來,短端的升息預期大致已經定價完畢,真正的壓力落在曲線最遠的那一截,長債波動預期也早已和短端的緊張情緒分道揚鑣。

官方出手,仍不足以構成買進理由

美國財政部 9 月 28 日在 官方新聞稿 宣布,Jefferies 首席市場策略師 David Zervos 出任財政部長辦公室顧問。

他在 Jefferies 待了近 20 年,職涯起點是聯準會理事會經濟學家,這是第三度進入政府,以「特別政府僱員」身份任職、毋須參議院同意,並告訴客戶預計做到 2027 年 4 月。Zervos 受訪時說,財政部正在拿回債務期限管理的主導權。

對照來看,財政部 8 月已把長債回購規模加倍到 40 億美元,殖利率照樣上行,可見單靠回購壓不住長端。Zervos 入閣,或許代表財政部打算在發債期限結構上更積極,例如調整長短天期的發行比重;官方尚未說明。

彭博宏觀策略師 Simon White 則認為,官方出手的預期只會讓放空更危險,不構成充分的買進理由;市場一旦押注政府出手護盤,投資人反而進退兩難。

風險還沒散:相關性、波動與赤字

White 同時點出一道門檻:10 年期殖利率若長期站上 5.25%~5.50% 區間,股債往往開始同向波動,債券分散風險的角色就被削弱。殖利率攀升也會墊高波動,使保證金要求與持倉限額跟著收緊,而波動升溫在歷史上常伴隨國債流動性變差,賣壓可能因此自我強化。

財政現實同樣棘手:美國赤字佔 GDP 的比重,在主要經濟體中排名第五,前面是匈牙利、波蘭、巴西與哥倫比亞;剔除利息後的基本赤字,則與英國並列榜首。

實質殖利率與均值回歸:底部可能還沒到

這輪漲勢的主角是實質殖利率,通膨預期反而溫和。White 自行編製的 10 年期實質殖利率領先指標,把市場的資金寬裕程度(流動性盈餘)、各國央行緊縮強度和聯準會政策利率一併納入,結論是實質殖利率仍有上行空間,領先時間約三到四個月。

再看美債的年度總回報:它長期繞著趨勢均值起伏,走弱時常跌破均值才止跌。

現在回報雖貼近均值,White 回測 50 多年資料卻發現,若半年來回報一路下滑、又落在均值附近,約四分之三的情況下,三個月後還會再往下。

估值確實便宜,買盤卻不領情

估值面倒也有亮點。White 承認,扣除期限溢價後的調整殖利率,美債仍具吸引力,只是優勢收窄;盈餘殖利率與美債殖利率的價差,已把股票風險溢價壓到二十多年低點。他的公允價值模型更顯示,10 年期殖利率高了 60 個基點以上,外資與本國買家卻都沒現身。

至於股市,法國巴黎銀行 CIB 的 Florian Roger 認為,10 年期殖利率碰到 5.5%,美股壓力才算真正開始;目前已相去不遠,越過後股票估值會顯得偏貴。

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Tags: 比特幣 美債 美債殖利率 美國財政部 高盛
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