作者： Zhou, ChainCatcher
Circle 于 11 月 12 日发布 2025 年第三季度财报，公司实现总收入 7.4 亿美元，同比增长 66% ；净利润达到 2.14 亿美元，同比增长 202% 。
机构此前预期营收 7 亿美元、息税前利润 3100 万美元，财报数据明显超出预期。然而，由于公司更新全年费用指引，将 2025 年运营费用预测上调至 4.95 亿至 5.1 亿美元之间，这一变动引发市场对其成本控制和未来盈利能力的担忧，导致当日美股收盘 CRCL 下跌约 12.21% ，报 86.3 美元，总市值约 200 亿美元。
自 2025 年 6 月以 31 美元定价完成 IPO 以来， Circle 股价经历大幅波动，从高点 298.99 美元回落至当前 86.3 美元，总市值已缩水超 70% 。
此外，根据监管文件，公司高管和内部持股人的股票禁售期最早可能在本周五结束。通常 IPO 后的锁定期为 180 天，本应在 12 月初结束。这意味着，大量内部人持有的股票可能很快就会流入市场，形成潜在的抛售压力。
拆开财报分业务来看， Circle 的主要收入来源为储备收益，即 USDC 储备资金投资短期国债等资产的收益，所以 USDC 流通量的增长直接决定了收入天花板。公司三季末流通中的 USDC 规模达 737 亿美元，同比实现翻倍；储备收益达到 7.11 亿美元，同比增长 60% 、环比增 12% ，主要得益于流通中 USDC 平均余额增长 97% ，但部分被储备资产回报率下降 96 个基点所抵消。由于短期国债收益受利率影响，若四季度持续降息，或将削弱这部分利息收入的弹性。
尽管如此， Circle 首席财务官 Jeremy Fox-Geen 反驳了利率下行对公司不利的观点。他表示，利率下降会带来更强的经济活动、更多的风险承担和投资增加，从短期来看，这对公司业务有好处。
第二部分其它收入得益于订阅与服务收入强劲，推动其他收入达到 2900 万美元，同比增长超 10 倍。
此外，公司的新业务布局或可为后续业绩增长做贡献。其中：
这些新业务进展为 Circle 收入多元化注入动能，但也伴随更高的运营成本投入，公司将全年调整后运营费用指引区间上调至 4.95 亿至 5.10 亿美元，加大对平台建设、能力建设及全球合作伙伴关系的投入。
成本端，公司三季度分销与交易成本达到 4.48 亿美元，同比增长 74% 、环比增 10% ，主要由于 USDC 流通余额上升以及 Coinbase 平台上 USDC 平均持仓量增加，带动分销支付增长，并包括其他战略合作伙伴关系相关支出。
在竞争格局上，目前稳定币总市值已突破 3100 亿美元，其中 Tether 占据近 60% 份额，流通量约 1840 亿美元，占据主导地位； Coinbase 通过 50% 分成协议锁定 Circle 收入，同时收购 Deribit 扩展衍生品业务； PayPal 的 PYUSD 专注即时结算场景，商户采用率增长 300% 。
此外，传统银行的入局也成为一大变量。 JPMorgan 推出 JPMD 代币， Fiserv 在 Solana 上发行 FIUSD ， Mastercard 启动稳定币支付网络。这些玩家依托低成本和既有信任，在 GENIUS 法案催化下快速抢占企业级市场。
值得注意的是，公司长期以来将合规视为核心竞争力， 20% 的员工从事合规相关工作。然而，如今合规优势也面临稀释风险。随着全球监管框架趋于成熟，合规正从少数玩家的护城河转变为行业标配，欧盟 MiCA 、美国 GENIUS 法案等法规落地后，传统银行和支付巨头加速入场，牌照不再稀缺。
整体来看， Circle 第三季度交出一份还不错的答卷，营收与净利双双大幅增长， USDC 规模与交易量创下新高， Arc 与支付网络双线并进，但短期股价承压反映出市场对成本、解禁和竞争的敏感。此外， Circle 还必须面对客户集中、利率下行以及大型机构自主发行稳定币带来的多重风险。
在稳定币赛道日益白热化的当下，公司新业务的布局不是锦上添花，而是生死线。如若不然， USDC 就只能停留在高息存币的天花板，增长空间被利率环境锁死，支付场景也被传统银行和老玩家瓜分，如此来看 Circle 转型已经进入深水区。
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