原文作者：加六
说到全球存储行业，许多人都只知道三星、SK 海力士、美光。但许多人都不知道，排到全球第四的，是一家还没有上市的中国企业，名字叫长鑫存储（CXMT）。
7 月 9 日，长鑫科技更新了最新的科创板 IPO 招股书。时间上看，7 月 16 日申购，20 日缴款，最快有望月底科创板交易。
中国最强存储龙头，月底就来了。
数据显示，2026 年一季度营收预计 508 亿元，同比增长 719%。净利润 330 亿元。日赚近 4 亿，赚钱能力超过贵州茅台，市场给出了万亿市值，有望冲击 A 股市值第一股。
而截至 2025 年底，这家公司的累计亏损还是 366.5 亿元。
也就是说，长鑫存储用半年就赚回了九年的亏损。这家连续亏了近十年的国产芯片公司，突然变成了 A 股最能赚钱的硬科技企业之一。
过去一周，长鑫存储这个名字密集出现在全球科技媒体上。苹果正在向美国政府游说，申请专项许可，计划把长鑫存储纳入 Mac 和 iPad 的内存供应链。谷歌也已启动对长鑫 DRAM 的采购评估，另有报道提到，惠普和戴尔正在验证长鑫存储 DRAM，宏基和华硕也在要求中国合作伙伴更多采用本土存储芯片。同一周，路透社披露腾讯与长鑫存储签下超过 200 亿元的服务器 DRAM 长期供应协议，期限三到五年。长鑫招股书披露的客户名单上还写着阿里云、字节跳动、联想、小米、OPPO、vivo、荣耀。
全球存储器生产领域的领军企业，长鑫的份额位列全球第四，在海力士、三星、美光之后，，图源：路透社
一时间，长鑫存储，几乎所有国内外的大厂的心头好。
长鑫为什么能从零走到全球第四？它今天赚的钱里有多少是实力、多少是运气？它的万亿估值能不能站住？
长鑫存储的前路，兆易创新
长鑫存储的起家故事，得先从中国为什么一直缺 DRAM 开始说起。
存储芯片分很多种。NAND Flash 是断电也能保存数据的存储，手机硬盘、SSD、U 盘用它；DRAM 是运行时内存，断电数据消失，但速度快，是 CPU、GPU、手机 SoC、AI 加速卡身边的工作台。
NAND 和 DRAM 都是大宗半导体，但 DRAM 更像炼钢厂叠加高精密制造。每一代制程都要把电容、晶体管、字线、位线做到极限，还要在一片晶圆上复制出几十亿个高度一致的单元。稍微差一点，良率就掉，成本就爆。成本爆了，遇上内存下行周期，钱会像水一样流出去。
这就是为什么 DRAM 市场后来只剩三巨头：三星、SK 海力士、美光。因为这个牌桌不是靠「我有技术团队」就能简单进来的，而是要在十年以上周期里熬过价格战、产能战、专利战、设备限制和客户认证。
长鑫存储在 2016 年前后启动，落地合肥。它的关键人物是朱一明。
朱一明会议照
朱一明这个名字，在中国半导体圈并不陌生。
出生于 1972 年的朱一明算是位少年天才，17 岁考入清华大学物理系。虽然学的是物理，但他极擅长编程，靠着帮其他公司写程序，90 年代末一年就能挣到 30 多万元。打工过程中他了解到当时芯片都是由美国设计，认为芯片技术含量更高，于是赴美留学学电子工程，毕业后进入硅谷工作。
朱一明（右）早年照
在硅谷，朱一明注意到存储行业曾从美国转移至日本，再转移至韩国和中国台湾，他判断未来中国大陆也有大展身手的机会，未必没有诞生「中国版三星」的可能。他设计了一款 SRAM（静态随机存储器）芯片，2005 年回国创办一家公司，叫兆易创新。
兆易创新从创立起就是纯设计公司，自己不生产芯片，晶圆制造全部外包给代工厂。主营产品是 NOR Flash（路由器、游戏机引导程序用的存储芯片）和 MCU（控制冰箱、洗衣机的微控制器）。朱一明带着团队做出了中国第一颗静态存储器及 IP 技术、第一颗串行闪存产品、第一颗基于 ARM Cortex-M3 架构的 32 位通用 MCU。2016 年 8 月上市时已经是中国大陆最大的代码型闪存芯片设计企业，营收从上市那年的 14.89 亿元增长到 92.03 亿元。
轻资产，高毛利，不用自己建厂。这是当时中国 IC 设计行业最聪明的活法。
但这套模式有一个前提：代工厂产能充裕、价格稳定。2020 年下半年朱一明遇到一个坎。中芯国际 8 英寸产能急剧紧缺，兆易创新被迫把部分 NOR Flash 订单转到华虹半导体的 12 英寸厂，代工成本更高。2020 年第四季度毛利率从此前稳定的 37% 以上骤降到 29.49%。代工产能卡脖子的后果，第一次直接被体现到了利润表上。
同一时期，兆易创新还在为另一笔收购买单。2019 年作价 17 亿元收购上海思立微，溢价 16 倍，形成 13.05 亿元商誉。思立微做屏下指纹芯片，朱一明想凑齐存储器、控制器、传感器三条线，做成平台型设计公司。结果被汇顶科技以专利侵权起诉，双方陷入价格战，思立微三年业绩承诺只完成了 58%。2020 年到 2023 年，兆易创新连续四年为思立微计提商誉减值，累计约 9 亿元，13 亿商誉吃掉大半。横向收购另一家设计公司来扩品类，这条路也被证明走不通。
朱一明从这两件事里得到的教训是：轻资产设计公司的天花板不在设计能力，在产能。而存储芯片真正的主战场也不在 NOR Flash 这个只占全球市场 2.5% 的品类里，在 DRAM。但 DRAM 不像 NOR Flash 可以交给通用代工厂生产。DRAM 的工艺高度专有化，每家厂商的单元结构、电容设计、字线工艺都是定制的，三星、SK 海力士、美光全部是设计制造一体的模式。想做 DRAM，只有一条路：自己建厂。
这就是长鑫存储诞生的背景和原因。
京东方、蔚来之后，合肥的第三场豪赌
兆易创新的报表和股东结构不可能承受 DRAM 建厂的投资规模。毕竟一期 180 亿元、总投资超千亿、还连续亏损近十年。这笔钱只能来自另一种资本。
2016 年，合肥政府抛出橄榄枝。
市场上常把合肥叫成「最会做风投的城市」。合肥最成功的风投典型故事是京东方，这个全球液晶面板出货量第一、年营收超过 2000 亿元、中国面板企业拿下全球 LCD 市场七成份额的起点，就在合肥。
2008 年 9 月，京东方和合肥签了 6 代线投资框架协议。项目总投资 175 亿元，注册资本 60 亿元由合肥方出资，通过京东方定向增发注入，再全部投入项目公司。不只是简单给京东方一笔补贴，合肥用地方平台控股、垫资、提供贷款贴息和土地能源配套，把京东方最难的建设期扛了起来。而合肥围绕着京东方，继续吸引玻璃基板、偏光片、驱动芯片、设备材料，也有了「新型显示之都」这个城市标签。
第二个典型故事是蔚来。2020 年 4 月，蔚来刚从 2019 年的生死线爬出来，合肥建投、安徽省新兴产业投资等向蔚来中国合计现金投资 70 亿元，蔚来中国总部落地合肥经开区。后来蔚来成了中国高端电动车的代表品牌之一，市值一度突破千亿美元。
找重资产龙头，用交易结构替代简单补贴，帮企业扛过建设期，再用龙头拉动上下游在本地扎根。
到了 2016 年，合肥用同样的投资逻辑，继续下一场豪赌。
合肥产投早期核心人物袁飞后来说：「不管是合肥产投，还是产业方，早期参与到长鑫的每个人都承担着前所未有的风险和压力。」
毕竟 DRAM 比面板和整车都难，技术、设备、良率、专利和出口管制风险全部更高。但从地方产业组织的角度看，它和京东方、蔚来一样，都是短期吞钱，但长期如果做成，会大大改变一个产业链的供需关系。
安徽合肥推进集成电路产业
合肥产投在长鑫存储一期就出资了 144 亿，项目总投资超千亿。
2018 年 7 月，兆易创新发布公告：朱一明辞去公司总经理职务，仅保留董事长，正式出任长鑫存储董事长兼 CEO。业界管这叫朱一明的「第二次创业」。
现在的股东名单已经能看出这场赌局的牌面。前五大股东分别为清辉集电 21.67%（合肥国资全额掌控）、长鑫集成 11.71%、大基金二期 8.73%、合肥集鑫 8.37%、安徽省投 7.91%。合肥国资合计持股超过 36%。
其余股东中阿里云持股 3.85%（61 亿元入股，对应估值 1584 亿元），兆易创新持股 1.8%。投资人名单还覆盖国调基金、中金资本、君联资本、招商局资本、云锋基金、腾讯、阿里。
钱和声势都到位了。但「第二次创业」的朱一明还缺一样东西：核心技术。
一家破产德国公司的技术遗产
2016 年前后，三星、SK 海力士、美光三巨头合计控制着全球 DRAM 超过 90% 的市场份额，这是十几年淘汰赛的结果。
DRAM 行业从 80 年代开始每隔几年就杀死一批玩家。
日本曾经占全球 DRAM 产能八成以上，到 2010 年代只剩尔必达一家苦撑，最终在 2012 年被美光收购。欧洲曾经有英飞凌旗下的奇梦达，但在 2009 年破产了。
朱一明的解法，就藏在这家 2009 年就已经破产的德国公司里。
奇梦达（Qimonda）的名字来自两个词。「Qi」是中文的「气」，流动的能量。「monda」是拉丁文的「世界」。直接的意思：开启世界的钥匙。
这个名字很美。这家公司的命运很惨。
奇梦达在 2006 年 5 月从母公司英飞凌剥离后，同年 8 月 9 日在纽交所上市，股票代码 QI。上市时它已经是全球内存产品主要供应商之一，也是 300mm 晶圆制造技术的领导者。2008 年奇梦达已经研发完成了基于 Buried Word Line 的 46nm 堆叠式工艺产品，比上一代 58nm 工艺产能提升 100%，只差量产。
奇梦达 DDR2/GDDR 芯片产品图
但金融危机来了。DRAM 价格断崖式下跌，三星不惜亏本扩产压对手。奇梦达的新技术还没来得及量产，资金链就断了。2009 年破产。欧洲最后一家存储大厂的灯灭了。慕尼黑研发中心人去楼空，12000 名员工四散，被三星、美光、SK 海力士吸收。2012 年奇梦达破产管理人开始出售 7500 项专利。
朱一明在这段历史里看到了自己的机会。
奇梦达死于周期，不是死于技术。它留下的 2.8TB 技术文件和上万项专利，是一份被雪藏了近十年的遗产。三星、美光、SK 海力士今天的 DRAM 产品上，其实都能找到奇梦达当年埋入式字线和蜂窝式电容结构的影子，通过华亚科、华邦等合作伙伴间接流入了三巨头的工艺体系。
但怎么拿到这份遗产，怎么用它来建厂，是一个很大的问题，前面有一个血淋淋的教训。
2016 年对于中国来说是存储器再度崛起的「元年」，之前中国 DRAM 产业已全线衰落，面临美韩等外企技术垄断，中国无任何还击之力。
那时中国启动存储国家队时，除了长鑫之外，还有两条路线并行：武汉长江储存做 NAND Flash、福建晋华集成做 DRAM。
2017 年美光在美国和台湾同时起诉联电和晋华，指控从美光跳槽到联电的三名员工窃取了美光的 DRAM 商业机密，其中一人被指窃取超过 900 份技术文件。2018 年 10 月，美国商务部以国家安全为由将福建晋华列入实体清单，实施出口管制。联电随即宣布暂停与晋华的技术合作。设备断供，技术合作冻结，项目停摆。美国司法部同时对晋华和联电提起刑事诉讼，指控经济间谍罪，面临最高超过 200 亿美元的罚金。直到 2023 年底美光与晋华才达成全球和解，这场纠纷前后持续了六年。
福建晋华的教训已经摆在眼前：卷入与美光相关的商业秘密争议后被列入实体清单，设备断供，项目停摆。一个新的 DRAM 公司，如果在知识产权上踩雷，商业客户不敢用，设备供应商不敢供，国际市场也会被诉讼拖死。
因此在奇梦达破产管理人开始出售 7500 项专利时，朱一明赶紧下手，把一千多万份 DRAM 技术文件（约 2.8TB 数据）收入囊中，当时已有 1.6 万项专利申请。之后花了约 25 亿美元对原有架构做全面重新设计。把奇梦达的 46nm 工艺一路推进到 10nm 级别。又和 WiLAN 子公司 Polaris、美国公司 Rambus 分别签了专利许可协议，补齐约 5000 项美国专利和申请的授权。
国内最开始的三条存储路线，合肥长鑫是最不被看好的一处，武汉长江储存有背后的紫光集团加持，福建晋华靠近台湾有相对先进的技术，相比较而言，合肥毫无优势。
但谁也没想到，长鑫的量产速度会如此迅速，在整个半导体行业里都算罕见。
2016 年成立，14 个月完成 12 英寸晶圆厂房建设。2018 年 1 月一期厂房建成，设备开始安装。2018 年底 19nm 8Gb DDR4 工程样片下线。2019 年上半年完成 1.5 万片测试晶圆。
2019 年 9 月 20 日，世界制造业大会。长鑫宣布 8Gb DDR4 正式量产，采用 19nm 工艺。这是中国第一颗自主研发的 DDR4 内存芯片。一期设计产能每月 12 万片晶圆，总投资约 1500 亿元，是安徽省单体投资最大的工业项目。同年 12 月 LPDDR4X 量产出货。
国家重大专项 01 专项专家组组长、清华大学微电子所所长魏少军评价：这标志着中国在内存芯片领域实现量产技术突破，拥有了这一关键战略性元器件的自主产能。这是过去从来没有过的。
但量产不是终点。DRAM 客户不会看一次 demo 就下单，手机、PC、服务器厂商要验证稳定性、兼容性、寿命、温度、电压和失效率，还要看量产一致性。长鑫最难的阶段是 2020 年到 2023 年：产能爬坡，客户验证，工艺迭代，同时承受持续亏损，还要面对美国出口管制不断升级。
长鑫 LPDDR5X、 DDR5 展示样品
到 2025 年，长鑫已完成第一代至第四代工艺技术平台的量产。DDR5、LPDDR5 等高附加值产品占比显著提升。11 月推出 DDR5 颗粒及模组新品，最高速率 8000Mbps，最高单颗容量 24Gb，业内评价接近三星和 SK 海力士的高端产品水平。2026 年正加速缩减 DDR4 产能，全力转向 DDR5 和 LPDDR5，外界预期全年 90% 以上产能将投向新制程。
科创板 IPO，冲击 A 股市值第一
长鑫科技集团 2025 年 12 月 30 日向上交所科创板递交 IPO 申请，是科创板试点 IPO 预先审阅机制后的首单受理项目。拟募资 295 亿元，创下科创板 IPO 拟募资额之最，仅次于中芯国际 2020 年的实际募资 532 亿元。保荐机构为中金公司和中信建投，会计师为德勤华永，律师为上海市锦天城。
IPO 进程经历了一次波折。2026 年 3 月因财务资料过期中止审核。5 月 17 日更新招股书，恢复审核。5 月 27 日通过上交所上市委审议，同日提交注册。从受理到过会 148 天。
募资投向：存储器晶圆制造量产线技术升级改造项目 75 亿元，DRAM 存储器技术升级项目 130 亿元，前瞻技术研究与开发项目 90 亿元。项目总投资额 345 亿元。市场普遍预计 2026 年 7 至 8 月正式挂牌。
目前的估值锚是 IPO 前最后一轮融资：阿里云出资 61 亿元取得 3.85% 股权，对应整体估值 1584 亿元。
但市场给出的预期远不止这个数字。机构估算长鑫 2026 年归母净利润 1500 亿至 2000 亿元，按 20 倍市盈率算，市值对应 3 万亿元，有机构给到 4 万亿以上。从 1584 亿到万亿级，这个跨度可以说是全球资本对中国存储产业的一次压力测试。
2025 年至 2026 年第一季度全球 DRAM 收入市场份额，长鑫从 3% 上涨到 8%，图源：Counterpoint Research
而长鑫的财务曲线可能也是 A 股半导体最剧烈的反转。
2022 年亏 83 亿。2023 年亏 163 亿。2024 年亏 71 亿。三年资本开支分别 437 亿、712 亿、497 亿元。截至 2025 年末累计亏损 366.5 亿。
然后存储超级周期来了。2025 年下半年起全球 DRAM 供不应求，价格持续大幅上涨。国家发改委价格监测中心指出，2025 年 9 月至 2026 年 2 月 DRAM 和 NAND 价格均创 2016 年有数据以来最高纪录。TrendForce 数据显示 2026 年一季度 DRAM 合约价环比涨 93% 到 98%。高盛把 2026 年全年涨幅预期从 150% 上调到 250% 至 280%。
长鑫踩在了这波价格海啸上。2025 年全年归母净利润 18.75 亿元，首次扭亏。2026 年一季度爆发：营收 508 亿元，净利润 330 亿元，归母净利润 248 亿元。公司预计 2026 年上半年营收 1100 亿至 1200 亿元，归母净利润 500 亿至 570 亿元。
半年赚回九年的亏损。但我们冷静的看，目前利润的来源主要原因还是周期。
2026 年一季度，长鑫的实际出货量只增长了约 11%。平均售价涨了约 57%。前两个季度 ASP 环比涨幅分别是 63% 和 68%。盈利改善主要来自 DRAM 价格周期的上行，而不是长鑫在成本、良率和产品结构上突然全面追平三巨头。
这是所有投资者在看长鑫估值时必须冷静看待的一点：今天的暴利里，周期贡献大于结构性进步。把长鑫当成「稳定成长股」定价，容易高估利润持续性。把它当成「周期中崛起的新变量」来理解，反而更接近真实情况。
而长鑫在未来的挑战也还有很多。
朱一明今年 54 岁。从 17 岁进清华算起，他在半导体这条路上走了 37 年。兆易创新让他证明中国人能设计存储芯片，长鑫存储让他证明中国人能制造存储芯片。
三星在 2008 年金融危机里用亏本扩产杀死了奇梦达，在 2012 年用价格战逼死了尔必达。下一轮下行周期来的时候，长鑫也会坐在同一张牌桌上面临更多的威胁。
到那时候，决定长鑫命运的不是今天日赚 4 亿的数字，而是它的良率够不够低、客户够不够黏、产品线够不够宽、现金储备够不够厚。
毕竟同期，三星营业利润约 2604 亿元，SK 海力士约 1836 亿元。长鑫的体量仍相差一个数量级，也还有很大的增长空间。
朱一明比任何人都清楚这一点。
