Messari：宏观周期到顶，十年长熊将至？

原文标题：Macro Tops: the multi decade bear market

原文作者：mikeykremer，Messari 研究员

原文编译：ChatGPT

编者按：作者回顾了从 1939 年二战爆发到 2024 年特朗普再次当选期间，美国主导的全球经济经历了一场由二战后崛起为超级大国、女性与少数族裔加入劳动力市场及冷战胜利等一次性事件推动的超级牛市，但作者认为这一盛宴已因去全球化趋势、劳动力扩张不可重复及利率难以再降等因素而终结；未来将面临金融资产清算、资本管制和财政压制，传统市场难以重现辉煌，而黄金和比特币作为难以被政府控制的非传统资产将成为避险选择，尤其是比特币可能因其数字化优势在中小国家中崛起，最终或达百万美元市值，但需先经历熊市考验。

以下为原文内容（为便于阅读理解，原内容有所整编）：

TL;DR

· 全球化已终结，你的金融资产已被清算。

· 非传统资产是你的救赎。

· 比特币可能将达到百万美元。

从二战爆发（1939 年）到特朗普的第二次选举胜利（2024 年），我们经历了一场空前的超级牛市。这场持续的上涨塑造了一代又一代的被动投资者，他们习惯性地认为「市场永远不会出问题」「市场只会涨」。然而，我认为这场盛宴已经结束，很多人即将迎来清算。

我们是如何走到这一步的？

1939 年至 2024 年的这场超级牛市并非偶然，而是由于一系列结构性变革彻底重塑了全球经济，而美国始终站在中心位置。

二战后崛起为全球超级大国

二战将美国从一个中等强国推向「自由世界」的无可争议的领导者。到 1945 年，美国制造了全球超过一半的工业产品，控制了全球三分之一的出口，并掌握了全球约三分之二的黄金储备。这种经济霸权为接下来的数十年增长奠定了基础。

与一战后美国的孤立主义不同，二战后的美国积极拥抱全球领导者角色，推动联合国成立，并实施「马歇尔计划」，向西欧注入超过 130 亿美元。这不仅仅是单纯的援助——通过投资战后国家的重建，美国为本国产品创造了新市场，同时确立了自己在文化和经济上的主导地位。

劳动力扩张：女性与少数族裔的加入

二战期间，大约 670 万名女性进入劳动力市场，使女性劳动参与率在短短几年内增长近 50% 。虽然战后许多女性离开了工作岗位，但这次大规模动员永久改变了社会对女性就业的看法。

到 1950 年，已婚女性的大规模就业趋势愈发明显，大多数年龄段的女性劳动参与率增长了前所未有的 10 个百分点。这不仅仅是战时的特例，而是美国经济模式发生根本转变的起点。「婚姻禁令」（禁止已婚女性工作的政策）被废除，兼职工作增加，家务劳动技术革新，以及更高的教育水平，都促使女性从临时工转变为经济体系的长期参与者。

类似的趋势也发生在少数族裔群体，他们逐渐获得更多经济机会。这些劳动力扩张有效地提升了美国的生产能力，支撑了数十年的经济增长。

冷战胜利与全球化浪潮

冷战塑造了二战后美国的政治与经济角色。到 1989 年，美国已与 50 个国家结成军事同盟，并在全球 117 个国家驻扎 150 万军队。这不仅仅是为了军事安全，更是在全球范围内建立起美国的经济影响力。

1991 年苏联解体后，美国成为全球唯一的超级大国，进入一个被许多人视为单极世界的时代。这不仅是意识形态的胜利，更是全球市场的开放，美国得以主导全球贸易格局。

20 世纪 90 年代至 21 世纪初，美国企业大举扩展至新兴市场。这并非自然演变，而是长期政策选择的结果。例如，在冷战时期 CIA 介入的国家，美国的进口量显著增加，尤其是在美国并无明显竞争优势的行业。

西方资本主义战胜东方共产主义并非仅靠军事或意识形态优势。西方自由民主体系更具适应性，在 1973 年石油危机之后仍能有效调整经济结构。1979 年的「沃尔克冲击」（Volcker Shock）重塑了美国的全球金融霸权，使全球资本市场成为美国在后工业时代增长的新引擎。

这些结构性转变——二战后崛起为超级大国、女性与少数族裔加入劳动力市场，以及冷战胜利——共同推动了这场史无前例的金融资产超级牛市。然而，核心问题在于：这些转变都是一次性事件，无法重复。你无法让女性再次进入劳动力市场，你无法再次击败苏联。而现在，两党都在推动去全球化，我们正见证这场超长周期增长的最后支撑被抽离。

接下来会发生什么？

我喜欢 Tom，他就是我在 Crypto 圈的 TradFi 情绪指标。

然而，不幸的是，每个人都在祈祷市场能回归历史常态。市场共识是：情况会变糟，然后央行会重新放水，我们就能继续赚钱了……但现实是：这群人正走向屠宰场。

近一个世纪的牛市建立在一系列无法重复的事件之上（无法继续牛市），甚至其中的一些因素正在逆转。

· 女性不会再次大规模进入劳动力市场：实际上，随着马斯克和亲生育派精英推动提高生育率，女性劳动参与率可能会回落。

· 少数族裔不会再次被大量吸纳进劳动力市场：事实上，民主党在移民政策上的立场几乎与共和党一样强硬，这已成为跨党派共识。

· 利率不会再次下降：实际上，每一位民选领导人都深知，通胀是他们连任的最大威胁。因此，各国政府会极力避免降息和重燃通胀。

· 我们不会进一步全球化：事实上，特朗普正朝着完全相反的方向推进。而且，我预计民主党将在下次选举中复制这一政策（别忘了，拜登的大部分政策都直接抄袭了特朗普的第一任期政策）。

· 我们不会再赢得另一场世界大战：事实上，看起来我们甚至可能会输掉下一场战争。不管怎样，我不想去验证这个猜想。

我的观点很简单：过去一个世纪推动股市上涨的所有全球宏观趋势，现在都在逆转。你觉得市场会怎么走？

哥布林小镇（Goblin Town）

当一个帝国步入衰落，日子真的很难熬——可以问问日本。如果你在 1989 年 Nikkei 225 指数的历史高点买入并持有至今， 36 年过去了，你的回报大约是-5% 。这就是典型的「买入持有，痛苦不已」。我认为我们正走在同样的道路上。

更糟糕的是，你应该做好迎接资本管制和财政压制政策的准备。市场不会上涨并不意味着政府会接受现实。当传统货币政策失效，政府就会转向更直接的金融控制手段。

即将到来的资本管制

金融压制（Financial Repression）指的是让储蓄者获得低于通胀水平的回报，以便银行能向企业和政府提供廉价贷款，并减少债务偿还压力。这一策略在政府清算本币债务方面尤为有效。1973 年，斯坦福大学的经济学家最早用这个术语来批评新兴市场国家抑制经济增长的政策，但如今，这些策略越来越多地出现在发达经济体，如美国。

这听起来可能像个笑话，但你应该认真思考，为什么门罗币（Monero）的 K 线图现在看起来如此完美。

随着美国债务负担突破 GDP 的 120%，通过传统手段偿还债务的可能性正日益减少。而金融压制的「玩法手册」已经开始被执行或测试，包括：

· 直接或间接限制政府债务和存款利率

· 政府控制金融机构，并设立竞争壁垒

· 高额准备金要求

· 创造封闭的国内债务市场，迫使机构购买政府债券

· 资本管制，限制资产跨境流动

这不是理论假设，而是现实案例。自 2010 年以来，美国联邦基金利率有超过 80% 的时间低于通胀率，这实际上是在强行将储蓄者的财富转移到借款人（包括政府）手中。

你的退休账户：政府的下一个目标

如果政府无法依靠印钞来购买债券、压低利率以避免债务危机，他们就会盯上你的退休账户。我完全可以想象一个未来： 401(k) 等税收优惠账户将被强制要求配置越来越多的「安全可靠」的政府债券。政府不需要再印钱，只需直接挪用系统中的现有资金。

这正是过去几年我们看到的剧本：

· 冻结资产： 2024 年 4 月，拜登签署法律，授权政府没收俄罗斯在美国的储备资产，开创了政府可以随时冻结外汇储备的先例。未来，这种做法未必只针对地缘政治对手。

· 加拿大自由车队抗议事件：政府在未经过法院审批的情况下冻结了约 280 个银行账户。财政官员承认，这不仅是为了切断资金流，还旨在「震慑」示威者，并确保他们「做出离开的决定」。当被问及账户被冻结如何影响无辜家庭时，政府的回应是：「他们只需要离开。」

黄金没收与监控

这并不奇怪，美国的历史上充满了类似的行动：

1933 年，罗斯福（FDR）发布行政令 6102 ，强制要求公民上交黄金，否则面临监禁。尽管执法力度有限，但最高法院支持政府的黄金没收权。这并不是「自愿购买计划」，而是一场「强制财富征用」，只不过包装成了「公平市场价格」交易。

政府监控能力在 911 事件后迅速膨胀。《FISA 修正案》赋予 NSA 几乎无限制的权力，监控美国公民的国际通讯。《爱国者法案》允许政府每天收集所有美国人的电话记录。《第 215 条》甚至允许政府收集你的读书记录、学习资料、购买历史、医疗记录和个人财务信息，而且不需要任何合理怀疑。

问题不是「金融压制会不会到来」，而是「它会有多严重」。随着去全球化的经济压力加剧，政府对资本的控制只会变得更加直接和严厉。

黄金 & 比特币

1970 年以来的黄金月线图是目前世界上最强的 K 线图。

基于排除法，最适合购买的金融资产已经显而易见了——你需要一个与市场无历史相关性、难以被政府没收、且不受西方政府控制的资产。我能想到两个，其中一个在过去 12 个月里已经增加了 6 万亿美元的市值。这就是最明显的牛市信号。

全球黄金储备竞赛

中国、俄罗斯和印度等国家正在迅速增加黄金储备，以应对全球经济格局的变化：

· 中国： 2025 年 1 月单月增持黄金 5 吨，连续三个月净买入，总持有量达 2, 285 吨。

· 俄罗斯：控制 2, 335.85 吨黄金，成为全球第五大黄金储备国。

· 印度：排名全球第八，持有 853.63 吨，并持续增持。

这不是随意行为，而是战略布局。在七国集团冻结了俄罗斯的外汇储备后，全球的中央银行都注意到了这一点。一项针对 57 家中央银行的调查显示，96% 的受访者将黄金作为避险资产的信誉视为继续投资的动机。当以美元计价的资产可以被一笔勾销冻结时，存放在本国境内的实物黄金变得极具吸引力。

仅 2024 年，土耳其就增加了 74.79 吨黄金储备，增幅达 13.85%。波兰的黄金储备增加了 89.54 吨，增幅接近 25%。即使是像乌兹别克斯坦这样的小国，也在 2025 年 1 月增加了 8 吨黄金，使其黄金持有量达到 391 吨，占其外汇储备的 82%。这并非巧合，而是一种协调一致的举措，旨在摆脱可能被武器化的金融体系。

各国政府对黄金最为放心，因为它们已经建立了将黄金用于储备和贸易结算的体系。金砖国家中央银行的黄金持有量合计占全球中央银行黄金持有量的 20% 以上。正如哈萨克斯坦中央银行行长在 2025 年 1 月所言，他们正在向「黄金购买中的货币中立」过渡，目标是增加国际储备并「保护经济免受外部冲击」。

比特币

这场黄金主导的时代可能会持续数月甚至数年，但最终，它的局限性将显现。许多中小国家没有足够的银行体系和海军来管理黄金的全球物流，这些国家可能成为最早采用比特币替代黄金的群体。

· 萨尔瓦多： 2021 年成为第一个将比特币作为法定货币的国家，到 2025 年，其比特币储备已增长至超过 5.5 亿美元。

· 不丹：利用水力发电挖矿，比特币储备已超过 10 亿美元，占该国 GDP 的三分之一。

随着世界变得更加混乱，各国不太可能将黄金托管给盟友。被没收的风险太大，委内瑞拉从英格兰银行收回黄金的失败尝试就是明证。对于较小的国家来说，比特币提供了一个引人注目的替代方案——它无需实体金库即可存储，无需船只即可转移，也无需军队即可保护。

这一过渡时期将推动我们进入比特币采用的下一个阶段，但你必须保持耐心。世界不会一夜之间改变，货币体系也是如此。到 2025 年，我们已经看到了这一转变的开端，阿根廷、尼日利亚和越南等国家的比特币采用率不断增长，因为民众寻求保护以抵御通货膨胀和金融不稳定。

前进的道路很明确：首先是黄金，然后是比特币。随着越来越多的国家意识到在日益数字化和碎片化的世界中实物黄金的局限性，比特币作为数字黄金的提议变得更加引人注目。问题不在于这种转变是否会发生，而在于何时发生——以及哪些国家将引领潮流。

100 万美元的比特币即将到来，但你必须保持耐心。做好准备，先迎接一场严峻的熊市。

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